Value-Investing: Erfolgreich mit deutschen Aktien

Martin Wirth: Unser Fokus ist auf die Unternehmen gerichtet, die wir möglichst gut verstehen und die niedrig bewertet sind. Das ist nicht in jedem Fall eine Garantie, Geld zu verdienen, aber man vermeidet in der Regel größere und vor allem nachhaltige Verluste. Wenn man Unternehmen besser als andere versteht, können Chancen genutzt werden, die sich aus Kursschwankungen ergeben, und verfällt nicht zum schlechtesten Zeitpunkt in Panik. Wir haben eine langfristige Perspektive und schauen nicht auf die Ergebnisse eines Jahres. Auch das hilft, Fehlbewertungen einfacher zu erkennen. Oft waren die besten Investments nicht die in Unternehmen, die ein jahrelanges Wachstum aufwiesen, sondern diejenigen in Unternehmen, die zuvor zu Unrecht abgestürzt waren.

Verglichen mit US-Indizes wie dem Dow Jones oder S&P-500 hat der Dax in den letzten zwölf Monaten gut abgeschnitten. Inzwischen aber mehren sich in Deutschland die Rezessionsängste. Wie bewerten Sie die Aussichten deutscher Aktien im internationalen Vergleich?

Nachdem sich bestimmte amerikanische Aktien vom Rest der Welt in den letzten zehn und mehr Jahren deutlich distanziert haben, hat sich, trotz aller Qualitäten des dortigen Marktes, ein signifikanter Bewertungsabschlag aus deutscher und europäischer Sicht aufgetan. Der ist nicht mal eben in einem Jahr abgearbeitet. Was die Rezession angeht: Davor muss man keine Angst mehr haben, sie ist längst da und arbeitet sich Branche für Branche durch die Volkswirtschaft. Grundsätzlich gilt: In einer Rezession zu kaufen, ist selten ein Fehler, eben weil die Gewinne gedrückt sind und die Aktien aus nachhaltiger Sicht dann preiswert sind.

Bei Ihrem Value-Ansatz achten Sie vor allem auf Geschäftsmodell, Management und Bewertung von Unternehmen. Welche Kriterien sind Ihnen besonders wichtig und warum?

Bewertung steht grundsätzlich über allem, und zwar nach einem für das jeweilige Unternehmen angemessenen Verfahren. Da gilt ganz sicher nicht „One size fits all“. Geschäftsmodelle sind in der Regel mal besser, mal schlechter, das lässt sich meistens in der Bewertung berücksichtigen. Wenn eine Branche allerdings strukturell geringe Kapitalrenditen hat und keine Besserung in Sicht ist, ist es egal, wie niedrig der Preis erscheinen mag, dann investieren wir nicht. Gleiches gilt, wenn wir das Management nicht für vertrauenswürdig halten, das ist ein absolutes No-Go. Das ist nicht gleichzusetzen damit, dass das Management andere Parameter, als wir gern hätten, in den Vordergrund stellt. Letzteres wiederum lässt sich in der Bewertung abbilden.

Stockpicking ist arbeitsintensiv – vor allem, wenn Primäranalyse vor Sekundär-Research geht. Wie stellen Sie sicher, dass Sie die nötigen Informationen zu allen Einzelwerten bekommen?

In der Tat ist aktives Management arbeitsintensiv; im Schnitt führen wir jährlich über 250 persönliche Unternehmensgespräche, dazu kommt noch die Verarbeitung des externen Researchs für unsere eigenen Bewertungsmodelle. Es ist aber letzten Endes ein Abwägen, wie tief wir gehen möchten und welchen Aufwand wir betreiben müssen. Warren Buffetts Partner Charlie Munger verwendet oft den Begriff des „Too hard basket“, also den Mülleimer, in den alle Fälle hineinkommen, die nicht mit einem vernünftigen Aufwand beurteilt werden können. Grundsätzlich gilt, dass man Unternehmen nicht nur verstanden haben sollte, sondern mit dem zwangsweise begrenzten Wissen, das man haben kann, auf die Ebene darüber abstrahiert und diese Unternehmen mit Unternehmen anderer Branchen vergleichen kann. Hat man ein Unternehmen in einem vernünftigen Rahmen verstanden, kann man es über die Jahre verfolgen und dann investieren, wenn es billig ist, oder verkaufen, wenn es teuer ist. Für dieses Verständnis sind in der Regel nicht alle Details nötig. Wieder Herr Buffett: „Wenn jemand, der 150 Kilo wiegt, zur Tür hereinkommt, dann müssen Sie nicht wissen, wie viel Gramm er genau wiegt. Es reicht aus zu erkennen: Er ist dick.“

Warum sollten Anleger aus Ihrer Sicht – trotz des in der Vergangenheit stark kritisierten Home Bias – deutsche Aktien in ihren Portfolios berücksichtigen?

Habe ich als deutscher Investor bessere Informationen über Apple und Google als die 10.000 Amerikaner, die professionell investieren? Wenn ich keine Ahnung habe, in was ich eigentlich investiere, scheint ein global ausgerichtetes, breit gestreutes Portfolio die bessere Wahl zu sein. Will ich allerdings einen Wettbewerbsvorteil, indem ich die Investments besser einschätzen kann als andere Investoren, ist das Managen eines global ausgerichteten Portfolios über alle Branchen hinweg eine Herausforderung, freundlich gesagt. Das dürfte auch der Grund sein, warum sich in diesen Portfolios immer die gleichen Titel finden: Nicht weil man darüber mehr weiß als andere Investoren, sondern weil sie halt jeder hat. Wir bezweifeln, dass das besser ist als ein Home Bias.